Por Alasdair Macleod
Este artículo examina los factores que explican el creciente rechazo del dólar a efectos de acuerdos comerciales por parte de las naciones no alineadas de todo el mundo. Ya no temen las represalias políticas o económicas de Estados Unidos.
El monopolio del dólar se ha visto notablemente desafiado por Arabia Saudí, que se ha retirado de la esfera de influencia de Estados Unidos a la de China y Rusia. En consecuencia, la paz ha estallado en todas las tierras árabes.
Pero la subida de los tipos de interés ha desestabilizado los sistemas bancarios occidentales, lo que ha aumentado el atractivo de pagar en el renminbi chino en relación con el mantenimiento de depósitos bancarios e inversiones en las monedas de la alianza occidental, en particular del dólar.
Los extranjeros poseen 7 billones de dólares en depósitos y letras a corto plazo y 24,5 billones en bonos y acciones. Estos saldos se están volviendo excedentarios con respecto a sus necesidades.
Las perspectivas son que el crédito bancario estadounidense se contraiga aún más, lo que hará subir aún más los tipos de interés. Es previsible que quiebren más bancos. Los extranjeros serán cada vez más reacios a mantener dólares, que venderán. Por lo tanto, la cuestión ahora no es cuánto bajará el dólar, sino con qué rapidez.
Introducción
Sabemos que el deseo de Rusia y China de acabar con el dólar se está haciendo realidad, debido a factores que escapan a su control inmediato. Cada vez son más las naciones que se comprometen a aceptar el pago del comercio transfronterizo en monedas distintas del dólar, a pesar de la insistencia de Estados Unidos en que la única moneda para fijar los precios de las materias primas, liquidar el comercio internacional y, por tanto, la moneda de reserva debe ser la suya.
También sabemos que, desde la Segunda Guerra Mundial, el Gobierno estadounidense ha actuado enérgicamente contra los disidentes para imponer su monopolio monetario. Tanto el libio Ghaddafi como el iraquí Saddam Hussein propusieron nuevas monedas para liberarse del dólar y tuvieron un final pegajoso. Pero todos los monopolios acaban fracasando. Alentados por los indicios de que el dólar ha llegado a su fin, cada vez son más los países que lo abandonan.
Cuando Estados Unidos era el policía del mundo, muy pocos países se habrían atrevido a desafiar al poderoso dólar. La política exterior estadounidense estaba impulsada por su lucha contra el comunismo y la protección de la libertad económica de las naciones de su esfera de influencia. Pero para las élites gobernantes de todo el mundo, Estados Unidos creaba desconfianza y resentimiento. Este es el legado del policía mundial.
Un acontecimiento fundamental, que los occidentales han olvidado en su mayor parte, fue la crisis asiática de 1998. China cree que fue planeada por los estadounidenses en su propio beneficio. He aquí un extracto de un importante discurso del general de división Qiao Liang, estratega del Ejército Popular de Liberación, ante el Comité Central del Partido Comunista Chino en abril de 2016, cuando estableció lo que se ha convertido en la versión china de los hechos:
“¿Cuál era el concepto de inversión de moda en la década de 1980?Eran los “tigres asiáticos”. Mucha gente pensó que se debía al duro trabajo de los asiáticos y a lo inteligentes que eran. En realidad, la gran razón fue la amplia inversión de dólares estadounidenses.
“Cuando la economía asiática empezó a prosperar, los estadounidenses pensaron que había llegado el momento de recoger la cosecha. Así, en 1997, tras diez años de dólar débil, los estadounidenses redujeron el suministro de dinero a Asia y crearon un dólar fuerte. Muchas empresas e industrias asiáticas se encontraron con una oferta monetaria insuficiente. La zona mostraba signos de estar al borde de una recesión y una crisis financiera.
“Se necesitaba una gota que colmara el vaso. ¿Cuál fue esa gota? Una crisis regional. ¿Había que hacer una guerra como la de los argentinos? No necesariamente. La guerra no es la única forma de crear una crisis regional.
“Así, vimos que un inversor financiero llamado “Soros” tomó su Fondo Quantum, así como más de cien otros fondos de cobertura en el mundo, e inició un ataque de lobos contra la economía más débil de Asia, Tailandia. Atacaron la moneda tailandesa, el baht, durante una semana. Esto creó la crisis del Baht. Luego se extendió al sur, a Malasia, Singapur, Indonesia y Filipinas. Luego se trasladó al norte, a Taiwán, Hong Kong, Japón, Corea del Sur e incluso Rusia. Así estalló por completo la crisis financiera de Asia Oriental.
“El camello cayó al suelo. Los inversores de todo el mundo llegaron a la conclusión de que el entorno de inversión asiático se había ido al garete y retiraron su dinero. La Reserva Federal de Estados Unidos no tardó en tocar la bocina y aumentar el tipo de interés del dólar. El capital que salía de Asia voló a los tres grandes mercados estadounidenses, creando el segundo gran mercado alcista en Estados Unidos.
“Cuando los estadounidenses ganaron mucho dinero, siguieron el mismo planteamiento que en América Latina: se llevaron el dinero que ganaron con la crisis financiera asiática de vuelta a Asia para comprar los buenos activos asiáticos que, para entonces, estaban a su precio más bajo. La economía asiática no tenía capacidad para contraatacar.
“El único superviviente afortunado de esta crisis fue China”.
La cuestión no es si Qiao tenía razón en su valoración: esto es lo que creen los dirigentes chinos. Y a principios de 2014, se enteraron de los planes de Estados Unidos para avivar la disidencia en Hong Kong, que desembocaron en disturbios estudiantiles a finales de ese año. Aunque Estados Unidos ha intentado varias veces provocar a China desde entonces (aranceles comerciales, prohibiciones tecnológicas, la saga de Huawei, Taiwán…), la única acción que ha emprendido China es imponer a la defensiva un mayor control sobre Hong Kong, que la acción estadounidense demostró que era su punto débil.
Por último, la paciencia de China con el dólar parece estar dando sus frutos. No ha interferido en los planes globales de Estados Unidos, más allá de asegurarse con Rusia que el continente asiático sea su feudo conjunto.
Pero los tentáculos económicos de China no se limitan a Asia. Comercia en todas partes, y sus planes empresariales y de inversión ofrecen mejores perspectivas para toda África, Sudamérica e incluso México. Si no fuera por el temor a las represalias estadounidenses, su apoyo a China y su disposición a aceptar su moneda como pago ya se habrían producido. Pero entonces Estados Unidos dio un paso demasiado lejos al sancionar a Rusia y apoyarse en SWIFT, con sede en Bruselas, para excluir a Rusia del sistema mundial de pagos basado en el dólar.
La OTAN y la UE se alinearon con los estadounidenses, mientras que Asia, numéricamente mucho mayor en población, respaldó a Rusia. Los estadounidenses habían calculado mal, y para Rusia todo siguió casi como si nada mientras la alianza occidental sufría la escalada de los precios de la energía, las materias primas y los alimentos.
Esto desencadenó la subida de los tipos de interés y ahora la contracción del crédito, lo que provocó una primera crisis bancaria hace seis semanas con la quiebra del Silicon Valley Bank y del Credit Suisse en Europa. En los últimos seis meses, el índice ponderado del comercio del dólar ha caído un 11%.
Estados Unidos no sólo ha demostrado ahora a todas las naciones no alineadas que el poder de su dólar está sobrevalorado, sino que al imponer sanciones a Rusia acabó desestabilizando su propio sistema financiero.
Y ahora, las naciones no alineadas tienen libertad de elección: seguir con Estados Unidos, su dólar y su desacreditado sistema financiero, o estrechar lazos con China, con su creíble plan económico y cuya economía está ahora creciendo.
Aunque hay un elemento de cortoplacismo en esta elección, a largo plazo China ofrece algo que Estados Unidos, su Banco Mundial y su red regional no pueden ofrecer. El Banco Mundial reparte algunas limosnas, lo que le permite llenar sus lustrosos folletos con historias de hacer el bien.
Pero cualquier nación emergente que busque crédito lo obtiene en dólares (que tiene que devolver, manteniendo así la demanda) y tiene que satisfacer un argumento empresarial-político para el préstamo. Tratar con China es diferente. Dado que sus intereses comerciales coinciden con los de sus socios comerciales, China invierte en infraestructuras directamente por su cuenta o en asociación, construyendo ferrocarriles, autopistas y comunicaciones.
China puede permitírselo porque tiene una economía basada en el ahorro. Además, existen dos monedas, la nacional y la extranjera, que impiden que el crédito extranjero se traslade a la nacional. Por lo tanto, las consecuencias de la expansión del crédito para la inflación de los precios al consumo son mínimas.
Podría decirse que un sistema bancario inestable está siendo la perdición final del dólar. Las naciones que dudaban antes de liquidar el comercio en renminbi ya no lo hacen, al comprender que sus reservas y saldos en dólares están ahora en peligro. Hay una seguridad adicional en su número, porque son demasiados como para que Estados Unidos se los cargue individualmente.
Y si el sistema bancario estadounidense sigue desmoronándose, la interconexión con las demás monedas de la alianza occidental también está en peligro.
Aparte de los estadounidenses, los bancos centrales también están reevaluando sus políticas de reservas. Los hemos visto aumentar sus reservas de oro, que es lo mismo que vender dólares. Según el FMI, las reservas totales de divisas se redujeron en el equivalente a un billón de dólares en 2022, y sólo las de dólares cayeron en 600.000 millones de dólares. Las reservas de renminbi a finales de año sólo equivalían a 298.000 millones de dólares, por lo que es de suponer que se incrementarán.
Pero, ¿son realmente necesarias las reservas de divisas? El único argumento que puede esgrimirse es el de la gestión de los tipos de cambio y las crisis. La ampliación de las líneas swap es inflacionista, y una herramienta desplegada únicamente entre los seis principales bancos centrales: la Fed, el Banco de Canadá, el Banco de Inglaterra, el BCE, el Banco de Japón y el Banco Nacional Suizo. Es un acuerdo de élite que excluye a los otros 149 bancos centrales.
Sólo necesitan liquidez crediticia para liquidar sus operaciones en otras divisas. Por lo tanto, una gran parte de las reservas de dólares en poder de los bancos centrales, que el FMI cifra en 6,471 billones de dólares, está quedando disponible para la venta. A esto hay que añadir los dólares que poseen los agentes del sector privado en el sistema de corresponsales bancarios nostro/vostro.
El fin del monopolio del petrodólar
Hasta donde la opinión pública sabe, el paréntesis del dólar comenzó el pasado diciembre, cuando el presidente Biden visitó Arabia Saudí, seguido del presidente Xi. La diferencia en el recibimiento lo dice todo: Biden fue recibido con discreción, mientras que Xi fue honrado con toda la pompa y ceremonia árabes que Muhammad bin Salman podía reunir. Fue en la reunión de Xi cuando los saudíes acordaron aceptar el pago del petróleo en renminbi.
Estos no fueron más que los últimos de una larga serie de acontecimientos. En 2014, un director de una de las principales refinerías de oro suizas me dijo que estaban trabajando sin descanso para refundir los lingotes de 400 onzas de la LBMA al nuevo estándar chino de 99,99 kilogramos.
Los lingotes procedentes de Oriente Medio, muchos de los cuales parecían haber salido de un almacenamiento a largo plazo, estaban siendo devueltos a sus propietarios refundidos al nuevo estándar del kilo. La única conclusión es que hace nueve años el mundo árabe veía el futuro de su riqueza más ligado a China y Asia que a los europeos y americanos.
Casualmente, fue entonces cuando China creía que Estados Unidos estaba atizando los problemas en Hong Kong y provocando a Rusia para que tomara Crimea.
Una confirmación más de cómo estaban cambiando las placas geopolíticas llegó en 2018, cuando el presidente Putin y MBS se chocaron los cinco en la conferencia del G20 en Buenos Aires. Por su lenguaje corporal, estaba claro que había un entendimiento confidencial entre los dos líderes y que estaban trabajando juntos.
Y en los cinco años transcurridos desde entonces, la determinación de Europa y Norteamérica de prohibir por completo los combustibles fósiles ha confirmado la previsión de los árabes que hace nueve años refundían sus lingotes de oro en el patrón chino.
Al prometer acabar con el petróleo y el gas en un plazo que se acorta rápidamente, Occidente ha ofrecido a los dos hegemones asiáticos una meta abierta. Rusia, Irán y Arabia Saudí poseen entre los dos casi todo el petróleo barato y tienen un alto grado de control de los precios en los mercados energéticos mundiales.
Se puede decir que Estados Unidos ha perdido ahora su influencia sobre Oriente Medio porque la paz ha vuelto a la región. Arabia Saudí está limando asperezas con Irán, se espera que Assad de Siria visite Riad en breve, Qatar y Bahréin están reanudando sus relaciones diplomáticas y la primera ronda de conversaciones de paz yemeníes ha concluido con éxito.
Pero Estados Unidos no está contento. William Burns, de la CIA, voló recientemente a Riad en busca de una reunión con MBS, presumiblemente para ver cuál era la posición de la CIA a la luz de los acontecimientos y para reconocer la situación. El submarino nuclear de ataque USS Florida transitó por Suez en apoyo de la Quinta Flota y se supone que se dirige al Golfo.
Está claro que la intención de Estados Unidos es escalar las tensiones, con la amenaza de atacar Irán, cuyo programa nuclear está muy avanzado como excusa. Pero, siendo realistas, los estadounidenses son impotentes. Y si deciden atacar a Irán, también se convertirían en enemigos de toda la región, como seguramente dejó claro MBS a William Burns.
Aparte de las cuestiones de seguridad, el gran problema está en las divisas. Por supuesto, los miembros del Consejo de Cooperación del Golfo seguirán aceptando dólares. Pero Estados Unidos tiene ahora una crisis bancaria, la propia Reserva Federal está profundamente en capital negativo junto con los otros grandes bancos centrales, y los tenedores extranjeros de dólares tienen demasiados para las futuras condiciones comerciales.
La alternativa es China y el renminbi
Esta semana se ha dado a conocer que el PIB chino creció un 4,5% en el primer trimestre de este año, encabezado por una recuperación del gasto de los consumidores, con un aumento de las ventas minoristas del 10,6% sólo en marzo. Y aunque la atención de los analistas financieros occidentales suele dirigirse en primer lugar a la actividad de consumo, todo el mundo sabe que China tiene una economía impulsada por el ahorro, lo que permite que el crédito impulse la inversión industrial sin que se inflen los precios al consumo.
Existe un temor comprensible a que la demanda china de materias primas mantenga los precios altos en un momento en que Estados Unidos y Europa entrarán en recesión debido a la contracción del crédito bancario. Además, no se han descubierto nuevas minas ni se ha invertido capital en la extracción de materias primas, lo que sugiere que los suministros de materias primas y energía seguirán siendo escasos. Sin embargo, en China aún no hay pruebas estadísticas de que el crédito esté impulsando la formación de capital.
De hecho, la pausa en la inversión global de capital es coherente con el hecho de que China esté cambiando su énfasis estratégico de su comercio de exportación a América y Europa hacia el desarrollo de los mercados asiáticos. Además, los fabricantes estadounidenses están reevaluando sus acuerdos sobre la cadena de suministro en la actual atmósfera geopolítica.
Pero a la hora de elegir divisas, todas las naciones no alineadas que suministran a China saben que sus planes van mucho más allá de la fabricación nacional, con la ambición de llevar a cabo una revolución industrial en toda Asia. Eso es lo que piensan cuando contrastan recibir el pago de las exportaciones en dólares depositados en el inseguro sistema bancario estadounidense, frente al renminbi depositado en un banco chino garantizado por el Estado. Y también está en sus mentes cuando comparan las perspectivas económicas de China con las de Estados Unidos y sus aliados cercanos.
Incluso los aliados de Estados Unidos están empezando a dudar de su compromiso con el dólar. Francia aceptó recientemente el pago en renminbi del gas natural licuado. Otros miembros de la Unión Europea se muestran claramente indecisos, conscientes de que aislarse de la mayor economía del mundo, que crece mientras la estadounidense no lo hace, no es aconsejable. Además, Europa tiene conexiones ferroviarias directas a través del continente euroasiático no sólo con China, sino con todo el continente. En breve, también conectarán directamente con el subcontinente indio, que ya es oficialmente la nación más poblada del mundo. Ni siquiera los británicos pueden permitirse seguir el ejemplo de Washington y restringir las relaciones comerciales con China.
De todos modos, los desequilibrios comerciales van a aumentar para Estados Unidos y gran parte de Europa. Las identidades de la contabilidad nacional nos dicen que, en ausencia de cambios en el comportamiento del ahorro, un déficit presupuestario conduce a un déficit comercial equivalente: el síndrome de los déficits gemelos.
A medida que la contracción del crédito bancario vaya minando la economía estadounidense, el Gobierno de EEUU se enfrentará a una disminución de los ingresos fiscales, un aumento de los costes sociales y una escalada de los costes de endeudamiento. El déficit comercial aumentará al mismo ritmo que el déficit presupuestario, sólo que esta vez la balanza de pagos aumentará casi con toda seguridad con el déficit comercial, porque es poco probable que los exportadores extranjeros retengan sus pagos en dólares.
Para el Gobierno estadounidense y para todos nosotros, es probable que se convierta en un doble quebradero de cabeza. La primera es que la demanda extranjera de bonos del Tesoro estadounidense no sólo desaparecerá, sino que se convertirán en vendedores cuando aumente la necesidad de financiación.
En segundo lugar, con la migración de los pagos del comercio mundial al renminbi y el hecho de que el comercio de exportación de China continúe prosperando para llenar la creciente brecha comercial de Estados Unidos, se la considerará la villana de la paz. Y cualquier intento del Gobierno estadounidense de introducir aranceles comerciales aún más elevados y prohibiciones a la tecnología china no remediará la situación.
Hay que reconocer que si la economía china se expande mientras la estadounidense decae, el actual ruido de sables de Estados Unidos sobre Taiwán podría convertirse en un conflicto abierto.
Evaluar el impacto de la liquidación de dólares
Hay que considerar dos elementos de la liquidación del dólar, empezando por los depósitos bancarios líquidos, certificados de depósito, letras del Tesoro y comerciales, etc. con vencimientos inferiores a un año.
Según las estadísticas de capital internacional del Tesoro de EEUU, a finales de diciembre ascendían a 7.074.000 millones de dólares en pasivos crediticios adeudados a todos los extranjeros. Esta es la cantidad inmediata que potencialmente pende sobre los mercados de divisas.
Al mismo tiempo, los residentes en EEUU tienen pasivos frente a ellos en divisas por el equivalente de sólo 384.000 millones de dólares. La relación entre los dólares que poseen los extranjeros y las divisas que poseen los estadounidenses es de 18,4 veces.
Dicho de otro modo, es el desequilibrio aproximado entre la venta potencial de dólares por todos los extranjeros y la capacidad de los compradores estadounidenses para absorberla vendiendo sus divisas a cambio de dólares. A primera vista, este diferencial podría alimentar una rápida caída del tipo de cambio del dólar frente a las divisas extranjeras.
También es posible que un banco compre en dólares para su propia cartera y cree crédito en moneda extranjera a favor del vendedor de dólares. Pero es probable que esa actividad se limite a las sucursales de bancos extranjeros en Nueva York con acceso a los mercados de crédito mayorista extranjeros pertinentes y se supone que desearían comprar dólares.
Pero el método más probable para detener la caída del dólar sería o bien que interviniera el fondo de estabilización cambiaria, lo que reduciría la oferta monetaria amplia cuando la Reserva Federal estaría luchando por evitar que se contrajera aún más; o bien que la Reserva Federal buscara la cooperación de sus socios de la línea de canje para comprar dólares y vender sus propias divisas a cambio, lo que es altamente inflacionista.
Esto nos lleva a considerar las perspectivas de los tipos de interés y cómo podría cambiar la percepción extranjera de los riesgos financieros, sobre todo en lo que respecta al riesgo sistémico del sistema bancario estadounidense. Sabemos que un debilitamiento de la moneda tiende a provocar una subida de los tipos de interés.
Y que cabe esperar que el aumento de los tipos de interés apoye el tipo de cambio del dólar. Pero existe el peligro de un bucle de retroalimentación negativa, por el que los riesgos para el tipo de cambio del dólar aumenten junto con los tipos de interés. Esto se debe a que el aumento de los tipos de interés desestabilizará la economía estadounidense y las finanzas públicas, provocando mayores déficits presupuestarios y comerciales. Y los activos de cartera, definidos como aquellos con vencimiento superior a un año, perderán valor.
El gráfico anterior muestra cómo las tenencias extranjeras de valores a largo plazo se han ido inflando en los últimos años trimestre a trimestre, debido principalmente al aumento de las tenencias privadas extranjeras.
En enero, las tenencias de los sectores privado y público ascendían a 24.548 millardos de dólares. Y aunque de forma irregular, ahora parece haber una tendencia a la baja. A estas cifras hay que añadir los activos no financieros de propiedad extranjera, como bienes inmuebles, tierras de labranza, fábricas y oficinas.
La propiedad estadounidense de valores extranjeros a largo plazo asciende a 14,263 billones de dólares, de los cuales 10,875 billones corresponden a acciones de empresas. Cabe señalar que, en la mayoría de los casos, los valores extranjeros se mantienen en American Depository Receipts (ADR) a precio de dólar, de modo que su enajenación no da lugar a transacciones en divisas, a diferencia de la enajenación en el extranjero de un activo en dólares, que sí lo hace.
Pero el crédito bancario comercial en las principales jurisdicciones ha dejado de crecer o incluso se está contrayendo, mientras que la demanda de crédito sigue aumentando. La consecuencia es que los tipos de interés seguirán subiendo, debido a este desequilibrio de la oferta sobre la demanda. Es poco lo que los bancos centrales pueden hacer al respecto sin degradar sus monedas.
Y como están presionados para garantizar la financiación de los crecientes déficits de sus gobiernos, se verán obligados a aceptar la fijación de precios del crédito por parte del mercado. Esa fue la experiencia de los años setenta.
Mientras la atención de todos se desvía hacia las previsiones de inflación del IPC, parecen ignorar que la inflación no es el problema inmediato. Es la escasez de crédito bancario, que ahora está impulsando los tipos de interés, no las expectativas de inflación. En consecuencia, la perspectiva es que los rendimientos de los bonos sigan subiendo, lo que significa que todos los valores de los activos financieros seguirán cayendo.
Y a medida que caigan, el sistema bancario estadounidense, altamente financiarizado, se verá socavado tanto por las inversiones mantenidas en su balance como por las garantías mantenidas frente a los préstamos. Pero esta perspectiva no se limita a los mercados del dólar y es compartida por todos los demás centros financieros occidentales.
A medida que esta dinámica se haga evidente para los inversores, se acelerará la liquidación mundial de activos financieros, con la excepción quizás de los mercados financieros chinos, que han tomado un rumbo completamente distinto, y los rusos, que han quedado completamente aislados de los flujos de inversión mundiales.
En una liquidación general de carteras, el desequilibrio entre la inversión extranjera en activos a largo plazo y la propiedad estadounidense de inversiones extranjeras impulsará los resultados relativos de las divisas. En dólares, es una relación de 24.548.000 millones de dólares a 14.263.000 millones de dólares, o aproximadamente 1,72 veces.
Pero a efectos de divisas, probablemente menos de un billón de dólares estén denominados en moneda extranjera, y el resto en ADR. Cuando se vende un ADR, no hay ninguna transacción de divisas implicada, a diferencia de la venta de valores estadounidenses de propiedad extranjera. Por lo tanto, en caso de liquidación general de la cartera, los extranjeros venderían más dólares que los estadounidenses.
Suponiendo que los tenedores extranjeros reduzcan su exposición al dólar y al margen compren renminbi, la caída del dólar en relación con el renminbi podría ser inesperadamente repentina y sustancial. Es probable que al menos una parte de la liquidación del dólar impulse los precios de la energía y de las materias primas, cuya oferta es en muchos casos demasiado limitada para soportar la acumulación de reservas a cualquier escala.
Es probable que se compre oro porque sigue siendo dinero legal en casi todas las jurisdicciones extranjeras. Esto supondría una huida del crédito no anclado hacia las materias primas físicas debido al aumento del riesgo de contraparte.
Es probable que la única compensación a estas implicaciones negativas para el futuro del dólar proceda de otros miembros de la alianza occidental. Como principales tenedores extranjeros de deuda pública estadounidense, se puede confiar en que intenten apoyarse mutuamente.
Sin duda, la Fed y sus cinco bancos centrales asociados aumentarán sus swaps con ese fin, así como para apuntalar el propio dólar. Pero estos actores están en minoría si se miden por las cantidades de dólares que poseen, y sus intentos de amañar los mercados de divisas sólo empeorarán las cosas.
Por lo tanto, debemos concluir que, con las pruebas que apuntan a la venta de dólares por parte de extranjeros, esta venta podría intensificarse rápidamente. En consecuencia, la liquidación de dólares por parte de los extranjeros conducirá a unos tipos de interés significativamente más altos, que sólo podrán reducirse mediante la expansión del crédito de los bancos centrales.
Y esa expansión sólo puede venir de la Fed porque los bancos comerciales están agotados, buscando contener sus pérdidas y reducir el apalancamiento de sus balances. Y si la Fed recurre a la imprenta a través de swaps de divisas o por otros medios, el dólar lo habrá tenido de todos modos.
La posición de Rusia
La economía rusa parece ir notablemente bien durante el actual conflicto con Ucrania. La fiscalidad y la deuda pública son más bajas que en cualquier otra gran economía y, con algunos apaños, el comercio de exportación sigue arrojando superávit. El conflicto de Ucrania ha supuesto una carga financiera, pero no lo suficiente como para desestabilizar la economía rusa.
Los flujos de pagos se han desviado de dólares a yuanes chinos, lo que ha permitido a los rusos residentes en el extranjero seguir utilizando sus tarjetas de crédito. Y Bangladesh ha estado pagando a Rusia la construcción de su central nuclear de Rooppur en yuanes a través de un banco chino con acceso al sistema de pagos interbancarios transfronterizos de China.
Como hemos visto tantas veces en casos anteriores, las sanciones contra Rusia están demostrando ser totalmente inútiles.
Aunque la vía de los pagos en yuanes resuelve la situación actual, podemos estar seguros de que Rusia querrá disponer de un medio de pago bajo su propio control. Con este fin, Sergey Glazyev está trabajando en nombre de Putin en una propuesta de nueva moneda de liquidación comercial para la Unión Económica Euroasiática.
Todo parece indicar que se basará en el oro, y es probable, por lo que Glazyev ha escrito públicamente, que el rublo pase también a una especie de patrón oro.
El beneficio inmediato para la comunidad empresarial rusa es que los tipos de interés actuales, superiores al 10%, bajarán sustancialmente. En comparación con una tasa de inflación de los precios al consumo del 3,5%, pero muy distorsionada por las elevadas tasas de inflación del IPC anteriores.
No obstante, todo lo que reduzca los tipos de interés en este entorno de menor inflación fomentará el crecimiento del crédito para maximizar el potencial económico.
La clave es que el valor del crédito se ancle al oro para introducir una estabilidad de precios permanente. Sólo entonces podrán reducirse los tipos de interés del rublo a unos pocos puntos porcentuales de forma permanente.
El rublo estaría entonces en condiciones de desafiar al yuan fiduciario como medio de pago. Y con la nueva relación de Rusia con los miembros del Consejo de Cooperación del Golfo, no cabe duda de que los saudíes y otros países aceptarían fácilmente un rublo respaldado en oro para los pagos energéticos, incluso con preferencia al yuan.
Es probable que las negociaciones entre Rusia y China sobre este punto sean complicadas. Pero dado que sabemos que China tiene enormes reservas de oro no declaradas de todos modos, las conversaciones pueden resolverse en interés de una relación monetaria estable entre los dos hegemones.
Tal vez sea más importante la cuestión de a qué valor del oro se podrá cambiar el rublo, en teoría o en la práctica, dado que los enemigos de Putin se enfrentan a una crisis financiera, bancaria y de divisas fiduciarias que probablemente elevará considerablemente los valores fiduciarios del oro a medida que pierdan poder adquisitivo.
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